Coberturas financieras

Coberturas financieras

1. 1. Justificación de las coberturas cambiarias

   • La cuestión de si conviene cubrir la exposición al riesgo cambiario es bastante controvertida
     • Las coberturas cambiarias no son gratuitas, el costo puede llegar a 5% del valor en riesgo.
     • Depende de la exposición neta al riesgo cambiario y el grado de aversión hacia el riesgo. Estos dos factores pueden ser diferentes: en cuanto a la empresa y al accionista.
     • Un accionista puede tener dentro de su portafolio una cobertura natural de la exposición de la empresa
   • Los mercados no son ideales y son precisamente sus imperfecciones las que justifican la administración del riesgo cambiario por parte de las empresas.
     • 1. Información asimétrica.
     • 2. Diferencias de los costos de transacción.
     • 3. Costos de quiebra.
     • 4. Impuestos corporativos progresivos.
   • Coberturas cambiarias
   • Flujos de efectivo en moneda nacional sin cobertura y con cobertura

2. 2. Coberturas con contratos forward

   • El objetivo de la cobertura es asegurar el valor conocido en moneda nacional de los flujos en moneda extranjera futuros, independientemente de los niveles futuros del tipo de cambio.
   • La magnitud de la exposición es el valor en moneda extranjera de la cuenta por pagar o por cobrar. La cobertura con contratos forward consiste en comprar forward la cuenta por pagar o vender forward la cuenta por cobrar.
   • El plazo del contrato forward debe coincidir exactamente con el plazo del flujo de efectivo en moneda extranjera que deseamos cubrir. El precio forward debe ofrecer a la empresa un resultado financiero aceptable.
   • El tipo de cambio forward representa el consenso del mercado acerca del tipo de cambio spot en el futuro. Antes de tomar la decisión de cobertura, la empresa compara el tipo de cambio forward con su propia expectativa acerca del tipo de cambio futuro. Si hay una gran divergencia entre el tipo de cambio forward y el tipo de cambio spot esperado por la empresa en el futuro, la cobertura puede ser demasiado cara.

3. 3. Cobertura larga

   • La cobertura genera la certidumbre. Para eliminar la posibilidad de pérdidas cambiarias, el coberturista renuncia a la posibilidad de ganancias.
     • En un primer caso la cobertura consiste en comprar forward por la cantidad completa de la cuenta por pagar. El importador tiene dos posiciones: al contado su posición es corta en dólares y su posición forward es larga. Ambas se compensan mutuamente. La posición cubierta es una línea horizontal. Pase lo que pase con la cotización del dólar, su cuenta por pagar en dólares no cambiara.
       • Mientras que la decisión acerca de si cubrirse o no se hace ex ante, comparando los precios disponibles en los mercados financieros con las expectativas individuales, los resultados financieros de la cobertura se calculan ex post, cuando el tipo de cambio spot ya se conoce. Las ganancias y las pérdidas de una posición cubierta se calculan según el valor esperado, el cual representa el tipo de cambio forward. Al tomar una posición cubierta, el importador conscientemente ha sacrificado la posibilidad de tener una ganancia cambiaria.

4. 4. Cobertura corta

   • Si la posición al contado es larga, su cobertura requiere establecer una posición forward corta.
     • Ejemplos de posición larga incluyen cuentas por cobrar en dólares o depósitos en dólares a plazo.

5. 5. Coberturas en el mercado de dinero

   • Una alternativa a la cobertura con los contratos forward la ofrece el mercado de dinero, estableciendo una posicion larga.
     • La cobertura en el mercado de dinero consiste en crear un forward sintético, realizando los siguientes pasos: 1. Comprar spot el valor presente en dólares de la cuenta por pagar. 2. Invertir esa cantidad en el mercado de dinero de Nueva York. Al vencimiento esa inversión (el capital más los intereses) será exactamente igual a la cuenta por pagar. 3. Calcular el valor futuro en pesos del desembolso necesario para establecer la posición.
       • En ausencia de costos de transacción hay un solo valor futuro. Con costos de transacción se obtienen dos valores: uno para el coberturista que utiliza los recursos propios y otro para el coberturista que utiliza pesos prestados. Dividiendo el valor futuro de los pesos necesarios para crear la posición en dólares igual a la cuenta por pagar, entre el monto de la cuenta por pagar en dólares, obtenemos el tipo de cambio forward sintético, que podemos comparar con el tipo de cambio forward que ofrecen los bancos.
       • La cobertura en el mercado de dinero convierte el valor futuro de la cuenta por pagar en dólares en el valor futuro de dicha cuenta en pesos.

6. 6. Cero costos de transacción

   • El supuesto de cero costos de transacción significa que es posible prestar y pedir prestado a la misma tasa de interés en las dos monedas. También ignoramos el spread entre el tipo de cambio a la compra y a la venta. Cuando no hay costos de transacción, el resultado de la cobertura en el mercado de dinero es exactamente igual al de la cobertura con un contrato forward.
     • Lo que hace la cobertura de la cuenta por pagar, en el mercado de dinero, es intercambiar un pasivo futuro conocido en dólares por un pasivo futuro conocido en pesos.

7. 7. Costos de transacción

   • Cuando la tasa a la que se puede pedir prestado (tasa activa) es más alta que la que se obtiene invirtiendo en el mercado de dinero (tasa pasiva), el valor del forward sintético depende de la situación financiera del importador.
     • Caso 1: El importador tiene los pesos necesarios para comprar dólares. Caso 2: El importador necesita pedir prestados los pesos.
     • Para la empresa que no tiene liquidez el forward sintético sale más caro que el forward contratado en el mercado de divisas.

8. 8. Cobertura de una cuenta por cobrar

   • La cobertura en el mercado de dinero de una cuenta por cobrar consiste en los siguientes pasos:
     • 1. Obtener dólares hoy contra la cuenta por cobrar en 90 días. Una manera de hacerlo es pedir prestado en dólares el valor presente de la cuenta por cobrar. En 90 días la cuenta por cobrar será utilizada para pagar el principal más los intereses. Una manera alternativa es vender la cuenta por cobrar a una empresa de factoraje. En ambos casos es necesario pagar la tasa de interés activa. Su monto depende de la calidad crediticia del exportador (préstamo en dólares) o de la calidad crediticia de la empresa estadounidense que debe liquidar la cuenta por pagar. 2. Vender spot el valor presente de la cuenta por cobrar por pesos. 3. Calcular el valor futuro en pesos del producto de venta spot del valor presente de la cuenta por cobrar en dólares. 4. Comparar el resultado del punto 3 con el tipo de cambio forward en el mercado de divisas.

9. 9. Coberturas con futuros

   • Estas coberturas son semejantes a las coberturas con contratos forward, pero algunas diferencias que en ciertas circunstancias pueden ser importantes. Esas características y sus consecuencias para las coberturas, son.
     • 1. Tamaño fijo de los contratos a futuros.
     • 2. Un conjunto de fechas fijas de vencimiento.
     • La cobertura con futuros es igual que la cobertura forward, sólo si:
       • • El monto de la exposición que se desea cubrir es un múltiplo de un contrato a futuros. • La fecha de vencimiento de la exposición coincide exactamente con el vencimiento de algún contrato a futuros. • La liquidez del mercado a futuros en una fecha específica es suficiente.
     • 4. Liquidez.
     • 3. Valuación al mercado.

10. 10. Riesgo de base

    • La base es la diferencia entre el precio a futuros y el precio al contado. Base = F0 – S0. La base se debe al costo de oportunidad de mantener un activo (cost of carry). El costo de mantener pesos, por ejemplo, es el rendimiento que se puede obtener invirtiéndolos en dólares, más la apreciación esperada del dólar. Así, la prima del dólar a futuros debe ser igual a la diferencia entre las tasas de interés en las dos monedas.
      • En la medida en que se acerca el vencimiento de los futuros, se reduce la base. Si en el momento de cerrar la cobertura la base es diferente de la base esperada, la cobertura no será perfecta.
      • El riesgo de base de la cobertura con futuros se debe a la incertidumbre acerca de las tasas de interés en las dos monedas. Una medida del riesgo de base es la razón de volatilidad.
      • En el caso de una posición larga a futuros, si las cotizaciones suben más de lo esperado, la ganancia a futuros será mayor que la pérdida al contado. En caso de una posición corta a futuros, la situación será inversa.
      • Cuando se reduce la base, las coberturas largas pierden y las coberturas cortas ganan.

11. 11. Renovación

    • Algunas veces la exposición es a largo plazo y los contratos a futuros a este plazo no existen, o existen pero no tienen suficiente liquidez. En estos casos es posible cubrir la exposición a largo plazo con contratos a futuros a más corto plazo y renovar la cobertura periódicamente (rolling the hedge forward).
      • La cobertura no es perfecta porque existen cuatro riesgos de base, cada uno de los cuales es una fuente de incertidumbre. Hay cierta flexibilidad acerca de cuándo se hace el cambio de un contrato a otro.

12. 12. Coberturas cruzadas

    • Las monedas de los países pequeños no tienen futuros en las bolsas de valores, o si los tienen, su liquidez es insuficiente para las necesidades de cobertura de empresas grandes. En estos casos pueden aplicarse coberturas cruzadas (cross hedge).
      • La cobertura cruzada consiste en cubrir una posición corta al contado en un activo con una posición larga a futuros en otro activo, o al revés. Para que funcione la cobertura cruzada los dos activos tienen que estar fuertemente correlacionados de una manera estable.
        • La cobertura no es perfecta pero puede ser suficiente para los fines de la empresa mexicana. Si la moneda se aprecia contra el peso, la empresa sufrirá una pérdida en su posición al contado. Cuando hay relacion con el euro y el euro se aprecia frente al peso, la empresa obtiene ganancias en su posición larga en futuros del euro

13. 13. Coberturas con opciones

    • En el caso de las opciones con divisas, los tipos de cambio de ejercicio gravitan en torno al precio forward. Normalmente hay una opción con un precio de ejercicio semejante al tipo de cambio forward y por lo menos una con un precio más bajo y una con un precio más alto.
      • En términos generales, la cuenta por pagar se cubre con una opción de compra en moneda extranjera (call) y una cuenta por cobrar con una opción de venta (put). Escoger el precio de ejercicio depende de las expectativas del coberturista y de su actitud hacia el riesgo.
        • Las coberturas con opciones tienen muchas ventajas, pero éstas no se obtienen sin costo. El costo de una opción se llama prima. Ésta tiene que pagarse al iniciar la cobertura. La prima es un costo fijo que no depende de si la opción llega a ejercerse o no.

14. 14. Cobertura larga

    • • A diferencia de la cobertura con los contratos forward, la cobertura con opciones produce perfiles de rendimiento asimétricos. La opción protege (a costa de la prima pagada) contra un movimiento desfavorable del precio, pero permite aprovecharse de un movimiento favorable. Cuando el cambio del precio es desfavorable, lo más que pierde el administrador del riesgo es la prima. Cuando el cambio de precio le favorece, su ganancia puede ser ilimitada.

15. 15. Cobertura corta

    • • ¿Cómo cubrirse contra el riesgo de una depreciación del dólar y, al mismo tiempo, aprovecharse de una apreciación inesperada del mismo? De los instrumentos financieros disponibles, se pueden comprar opciones de venta de dólares (put) a un precio de ejercicio y con fecha de vencimiento que coincida con el vencimiento de su cuenta por cobrar. Se debe pagar la prima por estas opciones , esto es 10 centavos de peso por cada dólar.
        • • Se puede apreciar el carácter asimétrico de los rendimientos de las opciones. El administrador del riesgo queda protegido contra las bajas del tipo de cambio, pero al mismo tiempo mantiene el potencial de aprovechar las alzas. Por este privilegio tiene que pagar un precio que es la prima.

16. 16. Coberturas contingentes

    • Las opciones son especialmente adecuadas para las coberturas contingentes.
      • Supongamos que General Electric (GE) concursa para suministrar generadores de electricidad a una hidroeléctrica en México. El concurso se resolverá en tres meses y si GE gana recibirá un anticipo de 800 millones de pesos. El riesgo es que el peso se depreciará contra el dólar y la empresa sufrirá pérdidas cambiarias.
        • Para cubrir su exposición contingente GE puede comprar una opción put del peso mexicano con un precio de ejercicio semejante al tipo de cambio forward en tres meses. Si en tres meses GE gana el concurso y el tipo de cambio es de 11.35 pesos por dólar, GE ejercerá su opción, realizando una ganancia de USD 626 529.6 = 800 000 000 (1/11.25 − 1/11.35). Si gana el concurso y el tipo de cambio es de 11.05, GE no ejercerá la opción.
          • Si GE no gana el concurso podrá ejercer o abandonar la opción dependiendo de si está in-the-money o no.

17. 17. Coberturas parciales

    • Las coberturas pueden ser caras tanto en términos de costos de transacción como en términos de las ganancias sacrificadas. Algunos autores sostienen que tanto la falta de cobertura como una cobertura de 100% representan apuestas.
      • Si un importador con una cuenta por pagar en dólares decide no cubrir su exposición cambiaria, de hecho apuesta a que al vencimiento el tipo de cambio spot será menor que el tipo de cambio forward de hoy.
      • Si cubre toda su exposición con un contrato forward, en realidad apuesta a que al vencimiento el tipo de cambio spot será mayor que el precio forward de hoy.

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